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腾龙娱乐手机客户端_曹山石:证监会为啥要力推独角兽?
发布时间:2020-01-11 16:21:26文字选择:    

腾龙娱乐手机客户端_曹山石:证监会为啥要力推独角兽?

腾龙娱乐手机客户端,A股破3000点在望,估值已回到上证2638点水平。

对标2016年1月底上证2638点,虽然现在指数点位更高,但过去2年盈利累计增长20%左右,从PE/PB角度看,目前全部A股PE为17倍,而在2638点时为17.7倍,目前PB为1.74倍,而2638点时为1.83倍。

巧合的是,那时是熔断政策造就了2638点新低,这次如影随形的是独角兽战略。

但不同的是,2638点后市场等来了政策变更乃至证监会主席易人,而这次独角兽战略才刚拉开序幕——小米CDR箭在弦上。

今天一大早,小米就经受了基石投资者是否有收割到海外机构(洋韭菜)的质疑。

而若全是中资机构,为啥不怕贵。不免让人猜想这些中资资管机构主要就是卖份额的,所以接受较高的估值,最终让散户接盘。

今年独角兽若都是(大机构拿份额并拆分,最终散户投资人认购)的融资模式,几年后一地鸡毛概率会是多大?

质疑改变不了现实,因此我们就来猜度政策的运行逻辑:独角兽战略是在下怎样一盘棋?

虽然坊间传闻是源于一篇内参引发首长批示的结果,但那样回答符合简单想象,低估了领导的智慧。我们可以饭桌上就此展开讨论细节。

但公开的书面文章,保守起见,我们还是借助海通两个新财富首席姜超和荀玉根的数据尝试回答。

故事可以从两会时说起。

两会大部制改革,银监会和保险会合并为银保监会,但证监会单列。

在市场看来,这背后的含义是大幅提升了股权融资的地位,因为证监会主管的股市代表股权融资,而银行贷款主要代表了债权融资,因此这样的安排意味着股权融资和债权融资同等重要,或者说直接融资和间接融资同等重要。

全国债权融资,金融危机后有三个高峰期:

第一次是在09/10年,主角是企业部门加杠杆(四万亿刺激);第二次是在12/13年,主角是政府部门加杠杆(地方债高企);第三次是16/17年,主角是居民部门加杠杆(房价暴涨)。

按海通的分析,过去中国处于工业化的时代,由于人口红利和城市化的支撑,平均每年增加1000万年轻人、还有2000万农民进城,居民对物质产品的追求高涨,所以经济的主要目的是不停地生产更多的房子、车子、家具家电。这时最佳的融资工具就是银行的债务融资。

但是现在中国的人口红利结束,年轻人每年减少500多万,城市化也接近尾声,没有那么多新增有效需求,如果还是靠举债来发展,就会出现债务堆积和资产泡沫。

走到今天,中国全社会杠杆率处于250%的顶峰,已经没有多少举债空间了。

变化已经开始。

对于靠举债发展的工业经济而言,社融增速是最重要的领先指标。目前社融增速已经从17年的13%左右降至18年5月份的10.3%。

去年年末社会融资存量175万亿,全年平均增速约12.8%。今年社融增速大幅下滑,今年4月仅10.5%,对应全年新增社融18.4万亿,比17年的19.4万亿减少1万亿。

海通简单算了一笔账,目前GDP名义增速10.2%,按去年82万亿 GDP 名义值来算,即需要8.4万亿来保证经济增长。

18.4万亿的新增社融中扣除8.4万亿后,仅剩10万亿用于偿还175万亿存量融资的利率,对应债务利率只有5.7%。央行公布的1季度贷款平均利率接近6%,清华大学公布社会平均融资成本超过7%,意味着今年新增融资不够偿还存量债务利息,信用违约事件将大幅增加。

“做生意是要有本钱的,借钱是要还的,投资是要承担风险的,做坏事是要付出代价的”,适时而出的这四句话,既是打预防针也是昭示打破刚兑的决心。

不走依赖债权融资推动经济发展的老路,摆在眼前的新路就是股权融资。这一次,可以对标发展的,就是美国。

统计美国经济史可以看出,在美国的70年代,也曾经出现过货币超发,房价和各种商品价格暴涨。但是后来美国人发现,货币超发除了带来涨价,没有任何意义。

所以在美国80年代出现了供给学派的改革,其核心是两大思想:一是减税、提高企业的效率;另一个是收缩货币,抑制价格上涨。而事后来看,美国80年代以后的货币收缩只是降低了通胀,而并没有降低经济增速。

而80年代以后,代表美国新经济的纳斯达克指数涨了30倍,在近期中美贸易战阴影下,仍然延续了最近一次长达9年牛市的势头,创出新高。

美国经济过去20年的发展和中国近年来非常类似,可以帮我们找到未来的方向。

在姜超看来,美国01年的科网股泡沫对应中国15年的创业板泡沫,都是经济出现了转型的憧憬,但第一次尝试都失败了。政府的应对方式都是放水,老百姓的反应都是大幅举债买房,出现地产泡沫,但是随着央行的紧缩,这个泡沫都出现了问题。

在美国的地产泡沫破灭之后,过去10年的财富创造来自于Google、 Amazon这些纳斯达克龙头。

按照美国的经验,当中国地产泡沫要出问题的时候,需要新经济担纲大梁——独角兽任重道远。

海通研究了美国、日本转型成功和失败的经验教训,发现他们曾经都陷入举债发展的陷阱,但是美国人成功地走出来了,而日本深陷泡沫经济,关键在于融资结构不一样。

在08年以后,美国人靠着PE、股权融资,激发了一批又一批新企业成长壮大,包括 Google、Facebook等等,都是通过股权融资培育的。而日本是银行主导的融资体系,因此在工业化时代培育了丰田等传统行业龙头,但在新经济时代全面落后。而中国目前在全球的优秀企业代表阿里、腾讯也是通过资本市场培育的。

如今,中国经济处在转型升级的路上,类似1980年的美国。1980年代美国通过401K、IRA、股权投资收益税收减免等计划做大直接融资,支持创新类企业发展,也将股市从交易型市场培养成配置型市场。

美国几乎所有的创新型企业,都有PE、VC等股权投资基金的影子。

1979年,美国劳工部准许养老金计划投资于新兴企业和风险投资公司,美国的股权投资基金迎来长期稳定的资金支持,目前美国大型股权投资基金34%的资金来源于养老金,是第一大资金来源。

截至17年末,美国养老金总规模30万亿美元,占GDP的比重约150%,其中居民持有的养老金资产高达25万亿美元。而中国截至17年养老金总规模6万亿人民币,占GDP的比重为7%,远低于美国水平。

我国目前也在大力发展直接融资,逐步推进养老金入市,针对私募股权融资和股市融资分别推出了《私募投资基金管理暂行条例(征求意见稿)》和CDR,养老金入市、引入外资、鼓励独角兽企业上市等措施将帮助A股走向配置型市场。

中国在经过10年探讨之后,决定从18年5月起在上海、福建和苏州三地开展养老金税延试点,中国养老金大发展的时代有望来临。

而以14年9月大基金的设立为标志,我国政府产业投资基金进入快速发展阶段。14年基金的目标规模只有3000亿元左右,15年一举突破至1.6万亿元,16-17年更是达到3.5万亿元以上的规模。单只规模也从不到20亿上升到17年的超过200亿元。

通常来说,股权投资基金主要有四种退出路径:公开上市(IPO)、股权出售转让、管理层回购股权和投资企业破产清算,其中IPO是长期最具吸引力的退出方式,这又离不开高度发达资本市场的支持。在美国,反映“新经济”的纳斯达克指数与美国股权投资基金投资额同步变化,指向股权投资基金与创新企业的共生共荣。

创新靠股权融资。消费升级的根基是靠企业创新,而创新的基础是各种专业知识,靠的是科学家、工程师等,这些都是人力资本。而激发人力资本的关键是股权融资。

刘鹤副总理曾经在01年写过文章,论述新经济与资本市场和风险投资的关系,在当时的他看来,新经济就是未来的发展趋势,而新经济的核心特点是以人为本,以人的创造性和市场的追求为源动力,而风险投资则是驱动新经济扩张的最关键因素,而风险投资必须以资本市场为出口,股权融资是分担风险、激励创新的最佳机制。

独角兽战略在今年走入大众视野之前,已有征兆。

从宏观看中国经济增长数据,16年以来最大的两个变化:

一是研发支出正式被计入GDP。按照修订后的数据,2015年中国研发支出占 GDP 的比重为 2.07%,其中的 60%都计入了GDP,也就是研发支出创造了1.3%的 GDP;

二是新经济被纳入GDP,而17年以来经济超预期企稳的贡献主要来自于新经济。17 年以来的经济企稳其实并非来自于房地产和工业等传统行业,而是来自于新经济的高速增长。17年的信息服务业增加值同比高达25%,按照4%左右的GDP占比,其贡献了1%的GDP增速,完全弥补了工业增速的下滑。

A股市场过去主要为国有企业融资服务,而今年政府明确定位未来支持创新企业在境内资本市场发行证券上市,这意味着以后A股将主要为新经济融资服务。

如今,参照美国历史,A股发展思路已经明确,长线资金已经到位,制度设计已经加班加点完成,快车道已经铺就。

就缺独角兽上市,和养老金一起共同成长了。

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